Kui suur oleks Eesti võlakirja intress?

Eestil ei ole teatavasti oma riigivõlakirja. Seetõttu on alternatiivsete varaklasside analüüsimisel puudu üks oluline nurgakivi ehk riigi 10aastase võlakirja intressitase.

Kui tahame omavahel võrrelda 10aastase riigivõlakirja ja ärikinnisvara tootlust, peame vaatama teiste riikide praktikat. 2007. aastal oli Euroopas olukord, kus vastava riigi 10aastase võlakirja intress ning sama riigi pealinna parima büroohoone tootlus (prime yield) olid sisuliselt võrdsed. Teisisõnu oli 2007. aastal Prantsusmaa 10aastase riigivõlakirja intress 4% ja sama tootlust pakkusid ka Pariisi parimad büroohooned.

Praegu, peaaegu 10 aastat hiljem, on tänu Euroopa Keskpanga ekspansiivsele rahapoliitikale Prantsusmaa 10aastase riigivõlakirja intress ligi 0,5%, kuid Pariisi parimad büroopinnad pakuvad jätkuvalt tootluseks ligi 4%. Vahe on kärisenud tugevalt ärikinnisvara kasuks. Täpselt sama olukord valitseb nii Müncheni, Madridi kui ka Londoni kinnisvaraturu ja vastavate riikide 10aastase võlakirja intressi võrdluses. See on peamine põhjus, miks suured globaalsed institutsionaalsed investorid, Eesti mõistes pensionifondid, kindlustusseltsid, on oma investeeringuid suurendamas alternatiivsetesse varaklassidesse ning just eelkõige ärikinnisvarasse.

Professionaalsed võlakirjainvestorid on spekuleerinud, et Eesti riigi 10aastase võlakirja intress võiks olla vahemikus 0,5–0,7% aastas. Kui siia lisada Tallinna parimate ärihoonete tootlusmäär (7,0–7,5%), siis on vahe suisa kümnekordne ja seda ärikinnisvara kasuks.

Ajakirjanduse pealkirju jälgides jääb mulje, et kinnisvaraturg on tagasi eelmise tsükli tipus ehk aastas 2007. Oluline on aga selgelt eristada, kas jutt käib elukondlikust või ärikinnisvarast. Korterite hinnakasvu baasil ei saa teha järeldusi ärikinnisvara kohta ning neid kahte turgu ei tohi ajada segamini.

Eesti elukondliku kinnisvara hinnatrende jälgides võib tõdeda, et hinnatasemed on tõepoolest lähedal kinnisvaraturu eelmisele tipule ehk 2007. aasta hinnatasemetele. Ka Põhjala kuulsa kinnisvarakrahhi järel, alates 1990ndate algusest, kulus kümme aastat, kui kinnisvarahinnad jõudsid taas kriisieelsele tasemele. Seevastu ärikinnisvara on praegu 25–33% madalamal hinnatasemel kui toona.

Illustreerimaks ärikinnisvaraturgu, võime tuua kaks näidet EfTENi portfellist. Eelmisel aastal omandasime kaks hoonet, mis viimati vahetasid omanikku justnimelt 2007. aastal – nendeks hooneteks olid Radisson Sky hotell Tallinnas ja Duntes 6 büroomaja Riias. Kui erinevad investorid omandasid need kaks hoonet 2007. aastal, tasuti kahe hoone eest kokku 105 miljonit eurot. Mullu omandasime me need hooned kahes eraldi tehingus kokku 70 miljoni euro eest.

Hoonete väärtuse langus peitub kahes teguris. Esiteks rahavood ehk üüritulu. Võrreldes 2007. aastaga on Balti turu ärihoonete üüritulud langenud 25–35%. Kindlasti leiame erandeid, mis kinnitavad reeglit, kuid tuginedes EfTENi turuvaatlusele, on see vahemik kinnitanud paikapidavust. Teiseks on tõusnud ka tootlustasemed. Hoolimata asjaolust, et praegu on intressid nullis, ja neid hoitakse Euroopas nullis pigem kauem, kui me praegu arvame, on tootlused Balti regioonis praegu kõrgemad kui kümme aastat tagasi.

Kui praegu tehakse investeeringuid parimatesse ärihoonetesse 7,0–7,5% tootlustasemel, siis kümme aastat tagasi olid vastavad tasemed umbes 100 baaspunkti ehk 1 protsendipunkti võrra madalamad. Miks? Välisinvestorite huvi Balti regiooni vastu on praegu oluliselt madalam kui kümnend tagasi. Siis nimetati meid Balti tiigriks ja me nautisime ülitugevat väliskuvandit kui üks maailma kiiremini kasvavaid piirkondi. Tänane kiduv majanduskasv, kinnisvaraturu madal likviidsus, negatiivne demograafiline olukord ja suure idanaabri agressiivne käitumine paneb välisinvestoreid vaatama pigem mujale. Just kirjeldatud tegurite – rahavoogude vähenemise ja tootlustasemete tõusu – koostoimel on ärikinnisvara praegu oluliselt odavam kui kümnend tagasi.

Samuti ei saa Eesti ärikinnisvaraturgu võrrelda Skandinaavia turgudega. Erinevused on niivõrd suured, et me ei saa rääkida kahe erineva maailma võrdlusest, vaid pigem kahest erinevast galaktikast, mis on juba eos luhtunud teoreetiline mõttetegevus. Ometi ühes olulises nüansis oleme äravahetamiseni sarnased: Eesti on ehk isegi paremas seisus kui Rootsi ja Soome, nimelt pangalaenude intressimäärad on meil samad või kohati isegi madalamad kui Soomes ja Rootsis. See tegur muudab ärikinnisvarasse investeerimise meil eriti tasuvaks.

Kui Balti ärikinnisvara tootlused (iga-aastane puhas üüritulu (millest on maha arvatud omanikule jäävad kulud, nagu näiteks kindlustus, maamaks jne) jagatud hoone ostuhinnaga)on meil kuni kaks korda kõrgemad kui Skandinaavias, on panga finantseeringu intressikulu meil samal tasemel. Seega on omakapitalitootlus meil üle kahe korra parem kui Põhjalas.

Kui rahavoo muutused on suures osas meie enda kontrollida ja mõjutada, siis kinnisvarahindade muutused turul ei allu kellegi kontrollile – kõik turuosalised on hinnavõtjad, mitte hinnakujundajad. Nii see peabki olema, kuna kinnisvara on maailma suurim varaklass.

Hoolimata kiirest kriisijärgsest taastumisest on ärikinnisvara praegu atraktiivne, stabiilse rahavooga investeerimisvõimalus, mis tasub iga-aastaselt korralikku dividendi.