Väärtusinvesteerimise ajatud tarkused

Loen ikka aeg-ajalt aastate ja aastakümnete taguseid finantsturge puudutavaid kirjutisi. Hiljuti sattus mulle kätte väärtusinvesteerimise suunale aluse pannud Benjamin Grahami 1963. aasta novembris peetud loengu ümberkirjutus.

Selle materjali lugemine oli justkui pahvakas värsket õhku. Järgnevalt toongi välja mõned mõtted ja tähelepanu väärivad seisukohad, mida Graham sel 1963. aastal peetud loengus käsitles.

Grahami loengu teemaks oli „Securities in an Insecure World“. Selles pealkirjas peituva sõnade mängu mõistmiseks on hea teada, et inglisekeelne sõna security tähendab ühtaegu nii väärtpaberit kui ka turvalisust. Lisaks meenutagem, et tegu oli nn külma sõja perioodiga. Napilt aasta enne loengu toimumist oli USA üle elanud närvesööva Kuuba raketikriisi.

Investeerimisriskidest rääkides tõi Graham välja kolm riski: 1) tuumasõja oht, 2) inflatsioonioht ja 3) järsud turukõikumised. Esimesel riskil professor kuigivõrd oma kõnes ei peatunud, sest tegu on selgelt nii-öelda makroriskiga. Inflatsiooniohu kohta oli tal aga öelda nii mõndagi.

1963. aastale eelnenud 30-40 aastat oli Suure Depressiooni tõttu suhteliselt madala inflatsiooniga ajajärk. 1923-1962 aastail oli USA keskmiseks aastaseks inflatsioonimääraks kõigest +1,5%. Graham tuletaski meelde, et kuigi kolm-neli kümnendit tundub pikk aeg, ei tähenda see siiski seda, et inflatsioon kadunud oleks. „Intelligentne investor kaasab seetõttu edaspidi kindlasti oma portfelli ka aktsiad,“ märkis Graham.

Täna, tagantjärele hinnanguid andes, saame öelda, et Graham juhtis inflatsiooni võimalikule kiirenemisele tähelepanu just õigel ajal. Tarbijahinnad pöördusid sellest hetkest kiirenevale tõusule pea järgnevaks 20 aastaks. USA kõrgeimaks aastaseks inflatsioonimääraks kujunes 1980. aastal lõpuks 13,5%.

Graham rääkis ka aktsiaturgude järskudest kõikumistest. Kuigi esmajärjes võivad investorid arvata, et muret peaks tundma vaid järskude hinnalanguste pärast, tekitavad tegelikult samavõrra muret ka järsud hinnatõusud. Miks? Eks ikka seepärast, et kiire hinnatõus ei ole mitte kinnitus saabuvast helgest tulevikust, vaid pigem järsu turulanguse ohu märk.

1963. aasta novembriks oli USA aktsiaturgude tõus ilma pikema langusfaasita kestnud järjepanu üle 14 aasta. USA aktsiaturud olid alates 1949. aasta madalpunktist tõusnud +360%. Kuna 1949-1950 aastal olid USA aktsiad erakordselt alahinnatud, P/E suhe keskmiselt vaid 7, siis suure osa järgnenud hinnatõusust kandis Graham turu õiglase väärtuse taseme saavutamise arvele. Samas, uut ja õiglast valuatsioonitaset ehk keskmist pikaajalist õiglast P/E suhtarvu väärtust, ei osanud ta välja pakkuda. 1963. aasta P/E suhe 20 tundus professorile ülemäära kõrge.

Graham rääkis põhjalikult ka turu ajastamisest. Ennekõike selle keerukusest. Põhitõed, mida ta kordas, kipuvad sageli ununema paljudel. 1963. aasta turuolukorra kohta oli tal öelda järgmist: „Tänased aktsiaturgude hinnatasemed väljendavad ennekõike 1964. aastal ees ootavate arengute positiivseid ootusi.“

Üksikaktsiate tasandil aga tasub süüvida järgmise tsitaadi tagamaadesse: „Juhul, kui investorid on valdavalt ühel nõul mõne ettevõtte heades tulevikuväljavaadetes, on need soodsad väljavaated täielikult juba aktsia hinda sisse hinnatud, suure tõenäosusega isegi ülemääraselt.“

Grahami arvates ongi üks aktsiavaliku peamine probleem selles, et nn head aktsiad, peamiselt siis keskmisest paremate kasvuväljavaadetega ettevõtted, kipuvad kauplema oma õiglase väärtuse tasemel või sageli isegi sellest kõrgemal. Selle põhjuseks on karjakäitumine ja tõsiasi, et heade kasvuväljavaadetega ettevõtte eduloost soovivad osa saada paljud. See toob kaasa spekulatiivse huvi ja hinnatasemete kiire tõusu õiglasest väärtusest kõrgematele tasemetele.

Varem või hiljem investormeelsus pöördub ning sellega kaasneb siis erakordselt järsk hinnaliikumine, sedakorda allapoole. Ta tõi näiteks IBMi aktsia, mis 1960ndatel kauples korraks P/E suhtarvu tasemel 70 ja seejärel kukkus vähem kui poole aasta jooksul 50% võrra.

Turuindekseid ületava tootluse saavutamist ei pea Graham võimatuks, kuid mainib siiski, et puht matemaatiliselt on võimalik turgu ületada vaid vähemusel, mitte enamusel investoritest. Turuindeksitest parema tootluse saamiseks peab Grahami arvates olema täidetud kaks eeltingimust: 1) investor peab järgima kindlaid väärtusinvesteerimise põhimõtteid ja mitte turuhindu, 2) investori aktsiavaliku meetod peab erinema valdava enamuse turuosaliste kasutatavast meetodist.

Grahami investeerimisportfelli koostamise soovitus on parajas annuses hajutamine. Näiteks soovitas ta hoida vähemalt 25% portfellist aktsiates, seades maksimaalseks aktsiate osakaaluks portfellis 75%. Ülejäänu osas nägi tema plaan ette rahaturuinstrumentide (tähtajalised hoiused ja lühikese tähtajaga võlakohustused) ja võlakirjade hoidmist.

Juhul, kui sobiv aktsiate osakaal valitud, soovitas Graham regulaarselt kasutada tavalist portfelli tasakaalustamist, ja seda 5% sammuga. Teisisõnu, juhul, kui investor otsustas panna poole rahast aktsiatesse ja aktsiaturgude hinnatõusu valguses tõusis aktsiate osakaal portfellis 55% tasemele, oli aeg müüa 5% aktsiatest ning paigutada see võlakirjadesse.

Neil, kellel on raha, aega (piisavalt pikk investeerimishorisont) ja küllaldaselt järjepidevust, soovitas ta kasutada ostude hajutamist ajas (dollar cost averaging).

Üksikaktsiatest pikaajalise investeerimisportfelli koostamisel pidas Graham parimaks valida välja 20 kuni 30 oma sektoris tuntud ja liidripositsioonil ettevõtet. Erainvestori võimaluste kohta oma aktsiavalikuga turu tootlust edestada arvas professor, et selleks peab tegu olema sihipäraselt tegutseva investoriga, kes otsib ennekõike soodsat väärtust (võrreldes turuhinnaga), kui ajab taga populaarseid või paljulubavaid ettevõtteid.

Neid ja muidki väärtusinvesteerimise tarkusi saavad huvilised veelgi detailsemal kujul uurida, sest Benjamin Grahami kultusteose staatusesse tõusnud „Intelligentne investor“ on nüüd olemas ka eestikeelsena.